QE2到底做了什麼?

專家傳真－QE2到底做了什麼?

• 2011-09-21 01:03
• 工商時報
• 許仲翔銳聯資產管理公司投資長

　全球金融市場動盪不安，歐美各國經濟數據也出現疲弱跡象，投資人將希望寄託在美聯準會（Fed）身上，期待Fed再度祭出第三輪的貨幣量化寬鬆（QE3）。但貨幣量化寬鬆政策真的是拯救經濟的萬靈丹嗎？這個問題值得深究。

　儘管很多人把貨幣量化寬鬆等同於發行貨幣，但這種說法是不正確的。Fed從銀行購入長期國庫券，反過來卻發行有息儲備。當有息儲備支付利息時，這就與短期債券沒什麼差別了；兩者都是短期政府證券，支付的利息也差不多。思考QE2是需要認清，美國政府只不過試圖通過出售它的短期債券（有息儲備）來撤換它的長期債券。若不是媒體大肆宣揚，QE2只不過是在不引人注目的情況下，轉變美國政府融資渠道的一種安排。由於沒有印更多的貨幣，（如不計算銀行儲備）貨幣量的基數並沒有擴大。換言之，當銀行並未減少他們持有的政府債務轉而投資其它資產時，在市場裡的貨幣流動性其實並未增加。

　或許QE2對美國利率有著一定的影響力，但這類證據卻相當含糊。有些微弱的證據顯示，因預期通貨膨脹的增加，導致長期匯率的提高。然而也有些證據暗示，國庫券收益在只經歷了短暫的市場衝擊後，就恢復到原來的趨勢。

　一些市場專家觀察到，金融市場中出現了更多的投機行為，這從商品交易員大量增加投機的部位可看出來。他們的論點是：由於銀行擁有大規模的儲備餘額，銀行和它們的投資部門就可以冒更大風險。原理是：銀行利用它們低收益的儲備作為抵押品，換到資金後再投入到金融投機的活動中（而不是用於放貸）。結果，這些投機行為導致商品和股票價格的上漲。不管這個理論是否經過驗證，我們仍然看到Fed主席伯南克將強勁的股市表現，歸功於Fed放鬆銀根的政策。

　Fed聰明之處，在於試圖透過刺激股市來產生市場繁榮的假像，但這種做法頗具爭議性。很顯然的，這樣做的效果只是暫時的，因為股價最後還是會與潛在的基本面表現有關。因此，當前的高股價僅僅使目前的股東們受益，而只著重眼前利益的結果必然會減低未來股東的收益，因為股價終將反應基本面不佳的事實。在此情況下，我們會質疑這種企圖影響資產價格的做法，只是將後代人的財富轉移到現代人身上，對改善經濟情況毫無助益。這些財政及貨幣政策，都只是在利用及剝削未來子孫的利益。

　Fed大規模的貨幣干預政策，讓大家預期會引發通膨，但其實Fed對市場干預活動和通貨膨脹之間的關係，比任何人想像的都要薄弱。沒錯，Fed是有印鈔機，但這種神奇的印鈔機僅能製造出無息的政府債務（貨幣乃是不支息的國債），政府很樂意用它來交換有息的債務。柏南克或許能日以繼夜地印鈔票，但是 Fed公開市場操作的法則，只允許他用紙幣換取銀行儲備，以及用銀行儲備換取國庫券。到最後，除非政府發行更多的國債來進行赤字的政府支出，Fed再藉由買進更多國債進而向市場注入更多的資金動能，不然Fed只是在幫助山姆大叔將短期債務和長期債務來回地進行交換。

　因此，驅動通貨膨脹的元凶是政府的財政政策，而非Fed的貨幣政策。從古至今，絕大部分的惡性通貨膨脹都來自於政府（通常是因為爭戰）的超額舉債，而最終導致其國債及貨幣崩跌。美國的通貨膨脹將來自於美政府近年來的大幅舉債，用以支付兩伊與阿富汗戰爭以及刺激金融危機後欲振乏力的經濟，而這場由財政主導的通貨膨脹問題，將無法透過Fed的貨幣操控予以阻止。

　天底下沒有萬靈丹，生病還是需要多休息；償還債務也沒有捷徑，唯有靠縮衣節食、開源節流才是根本之道。